ImmobilienFonds: Jetzt aussteigen!

Immobilienanlagen haben in den letzten Jahren eine anständige Rendite abgeworfen. Nun ist es Zeit, die Gewinne ins Trockene zu bringen.

Die vergangenen drei Jahre waren Immobilienjahre. Während der Schweizer Aktienmarkt seit 2001 insgesamt 21,3 Prozent verloren hat, legte der Immobilienindex um 34,7 Prozent zu.

Vor allem 2004 haben die meisten Schweizer Immobilienfonds eine überdurchschnittliche Performance erwirtschaftet (siehe Tabelle). Diese besteht zu 10 bis 30 Prozent aus der Kursentwicklung und zu 70 bis 90 Prozent aus der Ausschüttung der Fonds.

Denn Immobilienfonds schütten ihre Gewinne - oder zumindest einen Teil davon - jährlich aus. Die Anleger erhalten so ein regelmässiges Einkommen, unabhängig vom Börsenkurs des Fonds. «Immobilienanlagen haben durchschnittlich eine Ausschüttungsrendite von knapp 4 Prozent», hat Armin Rechberger, Aktienanalyst für Immobilienanlagen der Zürcher Kantonalbank (ZKB) berechnet.

Viele Fondsbesitzer fragen sich nun, ob noch mehr drin liegt oder ob es an der Zeit ist auszusteigen. «Wir sind im Moment zurückhaltend, was Immobilienanlagen angeht», sagt Markus Lackner, Anlageexperte beim VZ Vermögenszentrum.

Die Bewertung der Immo-Fonds hat ungeahnte Höhen erreicht. Die entscheidende Kennziffer, der Ecart, liegt im Durchschnitt bei 22 Prozent, wie die ZKB ermittelt hat. «Es ist natürlich ein Risiko, für ein Investment deutlich mehr zu zahlen, als es eigentlich wert ist», erklärt Lackner die Bedeutung des Ecarts.

Viele Immo-Fonds sind zu stark überbewertet

Der Ecart beziffert die Differenz zwischen dem Börsenwert und dem tatsächlichen Vermögenswert eines Immobilienfonds. Ein Ecart von 22 Prozent bedeutet also, dass der Börsenwert des Fonds 22 Prozent höher ist als der Gesamtwert der im Fonds enthaltenen Immobilien. Als Faustregel gilt: Der Ecart sollte nicht höher sein als 15 Prozent.

Die aussergewöhnlich hohen Ecarts vieler Immo-Fonds sind eine Folge der grossen Nachfrage. Anders als die herkömmlichen Anlagefonds werden Immobilienfonds an der Börse gehandelt, was ihre Preise bestimmt.

Die Experten sind sich weitgehend einig, dass renditeorientierte Anleger, die vom Preistrieb der Immo-Fonds bislang profitiert und ansehnliche Gesamtrenditen erzielt haben, ihre Gewinne nun ins Trockene bringen sollten.

Denn: «Wir erwarten, dass Immobilienfonds dieses Jahr eine schlechtere Gesamtrendite als der Aktienmarkt erzielen werden», prognostiziert Armin Rechberger. Der ZKB-Analyst folgert, dass es «eher unwahrscheinlich ist, dass die schon jetzt überbewerteten Fonds noch weiter im Kurs steigen werden.»
Es sei denn, die Wachstumsaussichten blieben trüb und die Zinsen tief: Aktien wären dann aufgrund der konjunkturellen Unwägbarkeiten zu unsicher, Obligationen würden aufgrund der historisch tiefen Zinsen nur unterdurchschnittlich rentieren.

Eine Alternative zu Immo-Fonds könnten Immobilienaktien - also Aktien von Immobiliengesellschaften - sein. Sie gelten im Gegensatz zu den Fonds noch nicht als überbewertet, obwohl auch sie im letzten Jahr 25 Prozent Rendite hingelegt haben.
Die Ecarts einiger Immo-Aktien liegen noch deutlich unter jenen von Immobilienfonds (siehe Tabelle). Die Titel der Züblin Immobiliengesellschaft weisen derzeit sogar einen negativen Ecart auf. Sie werden also unter dem eigentlichen Wert der Liegenschaften gehandelt.

Immo-Gesellschaften sind deutlich flexibler als Immo-Fonds und geniessen grössere Freiheiten, da sie nur dem Obligationenrecht und nicht dem Anlagefondsgesetz unterstehen. Das ermöglicht ihnen, mehr Schulden zu machen als ein Immobilienfonds, der maximal 50 Prozent seines Inventarwertes belasten darf. Aber mehr Schulden bedeutet auch mehr Risiko.

Immobilienaktien setzen stärker auf Gewerberäume

Immo-Aktien sind nicht nur riskanter, sie sind auch aufgrund ihrer Anlagepolitik eher skeptisch zu beurteilen. Immo-Gesellschaften konzentrieren ihre Investitionen - im Gegensatz zu den meisten Immo-Fonds - vorwiegend auf Geschäftsbauten. Daher sind sie stärker vom Lauf der immer noch trägen Konjunktur abhängig.

«Ohne ein gesamtwirtschaftliches Wachstum und eine Beschäftigungszunahme geht im kommerziellen Immobilienmarkt gar nichts», bringt es Martin Neff, Leiter Schweizer Wirtschaft der Credit Suisse, auf den Punkt. Denn während die Menschen immer ein Dach zum Wohnen über dem Kopf brauchen, investieren und expandieren Firmen in wirtschaftlich schlechten Zeiten deutlich weniger und benötigen daher auch weniger Gewerbeflächen.

Bei anziehender Konjunktur werden zunächst die Leerstände bei den gewerblichen Liegenschaften abgebaut. Diese werden auf etwa 10 Prozent geschätzt. «Es bräuchte schon einen nachhaltigen konjunkturellen Schwung, um die Immo-Aktien deutlich nach oben zu treiben», urteilt Anlageexperte Lackner vom Vermögenszentrum.
Seiner Meinung nach wäre es falsch, jetzt einfach von Immobilienfonds auf Immobilienaktien umzusteigen. «Wer jetzt blindlings umschichtet, kommt vielleicht einfach vom Regen in die Traufe», warnt der Anlageexperte.

Seine vorsichtige Einschätzung des gesamten Sektors hat aber noch einen zweiten gewichtigen Grund: die Zinsen. Wie sensibel Immobilienanlagen auf Veränderungen des Zinsniveaus reagieren, hat der Februar gezeigt: Der rasche Anstieg der langfristigen Zinsen von 10-jährigen Staatsanleihen hat dem Schweizer Immobilienindex innert zwei Wochen einen Verlust von 3,6 Prozent beschert.

«Die Abhängigkeit der Immo-Anlagen vom langfristigen Zinsniveau hat sich in den letzten zwei Quartalen deutlich gezeigt», bestätigt Lackner. Viele Investoren seien auf dem Absprung, denn der reale Wert der Immobilien rechtfertige deren überhöhte Marktbewertung derzeit nicht.

Immobilienfonds und -aktien im Vergleich: Hohe Ecarts deuten auf einen überhitzten Markt

Die Westschweizer Immo-Fonds liegen bei den 15 in der Schweiz zugelassenen Produkten, die direkt in inländische Immobilien investieren, eindeutig vorn. Die drei Fonds La Foncière, Fir Fonds und Solvalor 61 investieren primär in Mietshäuser am Genfersee, wo in den letzten Jahren die Mietpreise am stärksten stiegen.

Der Swisscanto Immo Value weist den auffallend niedrigsten Ecart von 13 Prozent aus. Er verdankt dies der Tatsache, dass er als relativ kleiner Fonds nur eingeschränkt gehandelt wird.

Vom Investment-Ansatz her unterscheidet sich der Swisscanto Value aber nicht von den meisten anderen Immobilienfonds: Fast alle investieren primär in Wohnliegenschaften. Ausnahmen bilden der UBS Swissreal, der Swiss Re Immoplus und der CS Interswiss, die ihren Anlageschwerpunkt auf gewerbliche Objekte legen.

Immo-Aktien haben zum Teil noch deutlich tiefere Ecarts als Immo-Fonds. Die Titel der Züblin Immobilien Holding weisen derzeit sogar einen negativen Ecart auf, werden also an der Börse unter dem eigentlichen Wert der Liegenschaften gehandelt. Der Discount auf die Züblin-Titel hat zwei Gründe: die breite europäische Anlagestrategie und der hohe Grad der Fremdfinanzierung von über 60 Prozent. Züblin ist die einzige Schweizer Immobiliengesellschaft, die auch im Ausland investiert. Das latente Währungsrisiko und das besondere, in diesen Märkten benötigte Know-how machen Immobilieninvestments über die Landesgrenze hinaus tendenziell zu einem riskanteren Vorhaben.